14.3 시간대와 시장 상태에 따라 비용 바꾸기

거래량이 많아도 가까운 호가가 비어 있을 수 있다

미국 주식 1만 주를 사려는 운용자가 개장 직후와 한낮의 주문장을 비교한다. 화면에 보이는 누적 거래량은 아침이 빠르게 늘지만, 현재 매도호가에 대기하는 수량인 Depth(호가 깊이)는 오히려 적을 수 있다. 개장에 밤사이 정보가 한꺼번에 반영되면 매도자는 가격을 자주 바꾸고 스프레드가 벌어진다. 이런 호가, 대기 수량, 체결 규칙의 작동을 Market Microstructure(시장 미시구조)라고 한다.

미국 동부 시간 기준 9:30–10:00에는 변동성과 충격이 큰 경우가 많다. 11:00–14:00에는 스프레드가 좁아지고 주문을 분산하기 쉬운 날이 많다. 15:30–16:00에는 지수 추종 자금과 당일 포지션 청산이 모인다. 스프레드가 좁아도 같은 방향 주문이 깊이를 빠르게 소진할 수 있다. 종가 경매는 유동성을 한 시점에 모아 대량 체결에 유리하지만, 한쪽 수량이 크게 몰리면 경매 가격이 움직인다. 외환은 런던과 뉴욕 거래 시간이 겹칠 때 유동성이 집중되는 경우가 있어 현지 시간으로 다시 나눠야 한다.

아래에서는 오전에 12bp였던 호가 차이가 한낮에 4bp로 좁아졌다가 마감 무렵 6bp가 된 날을 가정한다. 한낮까지 기다리는 매수자는 스프레드 부담을 덜 수 있지만, 그사이 중간호가가 오르면 비용 절감분보다 더 많은 돈을 낼 수 있다.

스프레드(bp)

미국 동부 시간

호가 차이

가정한 호가 차이는 한낮에 가장 작다. 체결 시점을 고를 때는 기다리는 동안의 가격 변화도 함께 비교한다.

변동성이 커지면 왜 호가가 벌어지는가

Market Maker(시장조성자)는 매수와 매도 호가를 동시에 내고 거래 상대방이 된다. 주식을 사들인 뒤 다음 거래까지 가격이 내려갈 수 있고, 정보를 먼저 얻은 상대만 유리한 순간에 거래할 수도 있다. 손실 위험이 커지면 호가 간격을 넓혀 보상받으려 한다. 짧은 구간의 가격 변화가 독립적으로 쌓인다고 근사하면 아래 관계가 나온다.

$$S\propto\sigma\sqrt{\Delta t}$$

$S$

Spread(호가 차이)

중간호가 대비 비율

$\sigma$

Volatility(수익률 변동성)

기준 시간의 제곱근당 수익률 비율

$\Delta t$

Quote Update Interval(호가 갱신 간격)

변동성과 같은 시간 단위

갱신 간격이 같고 변동성이 두 배이면 이 근사에서는 스프레드도 두 배다. 실적 발표처럼 호가를 거둬들이는 상황에서는 깊이까지 줄어 주문 충격이 더 커질 수 있다. 같은 하루 거래량 비중을 주문하더라도 변동성이 높으면 제곱근 충격 모형은 더 높은 비용을 낸다.

위기 시점의 주문에는 위기 시점의 계수를 적용한다

Regime(시장 체제)은 변동성, 거래량, 스프레드와 깊이가 함께 만드는 거래 환경이다. 2020년 3월처럼 여러 시장에서 유동성이 급격히 줄면 평상시 평균 비용의 몇 배가 들 수 있다. 정보에 빠르게 반응하는 참가자가 호가를 바꾸고, 반대편 주문이 줄어 같은 수량도 더 큰 가격 변화를 만든다.

연구자는 Implied Volatility(내재변동성), 평소 대비 거래량, 매수·매도 깊이의 불균형, 과거 같은 시간대 대비 스프레드를 함께 읽는다. 내재변동성만 올랐을 때와 호가가 벌어지고 깊이까지 사라졌을 때의 주문 한도를 다르게 정한다. 과거 검증에는 당시 확인할 수 있었던 지표를 쓰고, 변동성 구간과 시간대별로 비용을 추정한다. 체제를 구분하기 어렵거나 표본이 적으면 비용이 높은 시나리오도 적용한다. 실거래에서는 같은 지표로 참여율과 주문 속도를 조절한다.