11.7 아홉 시장의 인과 증거와 두 관문 읽기

0과의 거리와 가짜 배정에서의 재현을 따로 본다

15분 주문 흐름을 처치로 삼은 연구에서는 조정한 계수가 표준오차에 비해 컸다. 그런데 처치를 시간 블록으로 섞어 가짜 배정을 만들자 실제 계수만큼 큰 결과가 적지 않게 나왔다. 첫 검사는 추정 오차에 비해 계수가 큰지 보고, 둘째 검사는 설계를 무너뜨린 자료에서도 유사한 결과가 흔한지 본다.

두 관문의 계산과 판정

• HAC 유의성은 조정 계수를 이분산과 자기상관을 고려한 표준오차로 나눈 $t$값의 절댓값을 본다. 여기서는 1.96 초과를 통과로 정했다.
• Block-Permutation Refutation(블록 순열 반증)은 처치의 연속된 묶음을 옮겨 추정치를 다시 만든다. 실제 추정만큼 이례적인 가짜 결과의 비율을 $p$값으로 요약하고 0.05 미만을 통과로 정했다. 블록 길이와 자료를 섞을 수 있다는 가정이 결과에 영향을 준다.

표의 0.00은 표시 자릿수에 따른 값이다. 주문 흐름의 계수도 반올림된 값이므로, $t$가 양수인 것과 양립한다. 처치 단위와 결과 창이 다르므로 계수 절댓값만으로 시장의 효과를 순위 매기기 어렵다.

NASDAQ-100은 2.52가 1.96을 넘지만 0.11은 0.05보다 크다. 암호화폐에서는 반대로 순열 기준을 통과해도 HAC $t$의 절댓값 1.03은 기준에 못 미친다. 두 결과를 함께 보고 자료 의존성, 모형의 표준오차, 위약 분포를 구별한다. 두 관문을 모두 통과한 사례도 누락된 교란이나 여러 후보를 시험한 선택 효과가 남을 수 있다.

단순 계수와 조정 계수의 차이는 부호부터 읽는다

Signed Bias(부호 있는 편향 지표)는 단순 계수에서 DML 계수를 빼고 DML 계수의 절댓값으로 나눈 값이다. 예를 들어 단순 −0.04와 조정 −0.06이면 차이는 +0.02이고, 이를 0.06으로 나누면 약 +33%다. 이 양수는 단순 계수가 수직선에서 더 오른쪽이라는 뜻이다. 음의 효과에서는 절댓값을 오히려 작게 추정한 경우에 해당한다. DML 계수가 0에 가까우면 작은 절대 차이도 큰 비율을 만들 수 있다.

아홉 사례의 절대 격차 중앙값은 59.7%였고 다섯 사례가 50%를 넘었다. 외환에서는 부호가 뒤집혔지만 HAC와 순열 양쪽의 증거가 약했다. 조정이 숫자를 움직였다는 관찰과 그 이동이 실제 교란을 정확히 제거했다는 해석은 서로 다른 판단이다.

결과 기간과 라벨 정의가 바뀌면 비교도 달라진다

ETF 모멘텀 효과는 5일 +0.025, 21일 −0.058이었다. 5일은 HAC에서 구분됐지만 두 관문을 모두 지난 기간은 21일이었다. 같은 점수라도 단기 추세와 이후 반전이 서로 다른 결과 창에 들어갈 수 있다. S&P 500 옵션은 다섯 결과 창에서 부호가 음수였고, 만기까지 보유한 수익률만 두 관문을 통과했다. 10일 원수익률은 HAC만 통과했으며, 더 짧은 창이나 델타를 헤지한 변형의 구간은 0에 걸쳤다. 미국 기업에서는 극단값을 경계로 제한하는 Winsorization(윈저화) 뒤 HAC 통계량이 높아졌지만 반증 기준은 통과하지 못했다. 결과 창과 변환은 효과를 계산하기 전에 정한다.

순위 신호는 인과 계수와 따로 평가한다

S&P 500 주식·옵션의 변동성 차이와 암호화폐 펀딩 프리미엄은 보류 표본에서 약한 예측 순위 정보를 보였다. 같은 두 변수의 인과 구간은 0에 걸쳤다. 따라서 자료는 예측 특성으로 계속 시험할 근거를 주고, 단순 계수를 처치 효과로 해석하는 근거는 약하게 준다.

두 관문을 통과한 ETF 효과를 바로 매매 비중으로 쓰면 거래 가능한 종목의 순위, 신호의 지속성, 비용이 빠진다. 인과 분석은 작동 경로와 국면별 위험을 점검하고, 실제 배분에는 보류 기간의 예측과 거래 시뮬레이션을 추가한다.